‘Đánh thức’ dòng vốn ngàn tỉ của doanh nghiệp Nhà nước

Không dễ ‘khai phá’ dòng vốn Nhà nước

Tại cuộc họp ĐHĐCĐ thường niên 2026 của Viglacera diễn ra cuối tháng 4-2026, Thứ trưởng Bộ Xây dựng Nguyễn Văn Sinh, cho biết đã báo cáo Thủ tướng toàn bộ khó khăn phát sinh trong quá trình triển khai thoái vốn Nhà nước tại doanh nghiệp và đề xuất lùi thời hạn thoái vốn sang giai đoạn 2026-2030.

Nguyên nhân được lãnh đạo Bộ Xây dựng chỉ ra là đặc thù vốn Nhà nước đòi hỏi quá trình thoái vốn phải thực hiện thận trọng nhằm tránh rủi ro thất thoát hoặc sai lệch trong định giá. Hơn nữa, việc Viglacera mở rộng hoạt động sang nhiều mảng kinh doanh mới và đầu tư ở thị trường nước ngoài cũng khiến việc xác định giá trị doanh nghiệp phức tạp hơn.

Tương tự, Vietcombank từng có kế hoạch bán 7,73% cổ phần cho Quỹ đầu tư quốc gia của Singapore (GIC) từ năm 2016, song đến cuối năm 2018 mới hoàn tất bán 3% vốn cho nhà đầu tư nước ngoài. Những năm gần đây, ngân hàng tiếp tục tìm kiếm nhà đầu tư chiến lược và nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp để chào bán tối đa 6,5% số cổ phiếu đang lưu hành nhưng chưa thành công.

Ông Nguyễn Thanh Tùng, Chủ tịch HĐQT Vietcombank, cho rằng dịch Covid-19 và xung đột địa chính trị quốc tế khiến thị trường vốn diễn biến không thuận lợi. Do đó, nhà đầu tư khó đưa ra quyết định hơn. "Chúng tôi đang trong vòng đàm phán với cổ đông có tiềm năng, cố gắng thực hiện trong năm 2026", ông nói với cổ đông tại cuộc họp ngày 24-4.

Ngoài hai trường hợp trên, hàng loạt thương vụ chào bán và đấu giá gần đây cũng không thành công như VietinBank đấu giá cổ phần tại Công ty cảng Sài Gòn, SCIC đấu giá cổ phần tại Cienco 8...

Tại một báo cáo phát hành mới đây, Công ty chứng khoán BIDV (BSC) đã dẫn lời Luật sư Tony Foster nhằm chỉ ra những khó khăn chung trong các thương vụ cổ phần hóa và thoái vốn Nhà nước như thỏa thuận giá bán, tỷ lệ chào bán thấp, quyền tài sản chưa rõ ràng và quy trình chưa minh bạch. Thậm chí, có những thương vụ mất gần hai năm để hoàn tất thủ tục bán vốn dù quy mô bán ra không lớn.

Không chỉ gặp khó khăn trong việc bán cổ phần, nhiều doanh nghiệp niêm yết có nguồn gốc từ doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa còn đối mặt với rủi ro không đáp ứng đủ điều kiện duy trì tư cách công ty đại chúng như Petrolimex, Dược Hậu Giang, PV Gas.

Ông Bùi Ngọc Huyên, Phó trưởng ban quản lý chào bán chứng khoán (UBCKNN), cho rằng vướng mắc lớn nhất với các doanh nghiệp trên là tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng (free - float) quá thấp do nhiều đơn vị có cổ đông lớn hoặc Nhà nước nắm giữ 90-99% vốn điều lệ. Đây cũng là nguyên nhân khiến nhóm này chưa đáp ứng điều kiện duy trì tư cách công ty đại chúng.

‘Làm giàu’ chất lượng cổ phần doanh nghiệp Nhà nước

Nhìn lại quá khứ, Vinamilk chỉ là một xí nghiệp nhỏ với quy mô khiêm tốn và sản xuất thủ công còn REE ban đầu là Xí nghiệp liên hiệp thiết bị lạnh với phần lớn máy móc, thiết bị đã qua sử dụng. Thế nhưng, quá trình cổ phần hóa sau Đổi Mới đã giúp cả hai vươn lên thành những thương hiệu lớn và sở hữu vốn hóa hàng tỉ đô la Mỹ. Thậm chí REE là đơn vị tiên phong niêm yết cổ phiếu trên Sở Giao dịch chứng khoán TPHCM (HOSE) vào tháng 7-2000.

Tại Hội nghị triển khai nhiệm vụ phát triển thị trường chứng khoán (TTCK) năm 2024, bà Nguyễn Thị Mai Thanh (khi đó là Chủ tịch HĐQT REE) đã thừa nhận thành công của doanh nghiệp khi lựa chọn cổ phần hóa và niêm yết. Bởi thông qua thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam, doanh nghiệp đã huy động thành công hàng ngàn tỉ đồng để mở rộng sản xuất – kinh doanh.

Trong bối cảnh cả nước cần tới 38,5 triệu tỉ đồng vốn cho mục tiêu tăng trưởng hai con số giai đoạn 2026-2030, việc thúc đẩy các tập đoàn, doanh nghiệp Nhà nước đại chúng hóa và niêm yết cổ phiếu là một trong những giải pháp chiến lược giúp mở rộng khả năng tiếp cận vốn cho toàn bộ nền kinh tế. Hơn nữa, dòng vốn từ các nhà đầu tư, đi kèm yêu cầu về chất lượng quản trị và tính minh bạch cũng giúp nhóm này nâng cao năng lực cạnh tranh.

Theo bà Nguyễn Thị Mai Thanh, TTCK vừa là nơi "tôi luyện" doanh nghiệp về phương thức vận hành minh bạch và có trách nhiệm, vừa gián tiếp đào tạo những nhà quản lý chuyên nghiệp. “Họ có thể vươn lên để giữ cho giá trị cổ phần không ngừng gia tăng”, bà phân tích.

Để khuyến khích các đơn vị, Chính phủ đã lần lượt ban hành Nghị định 366/2025 Nghị định 57/2026 với nhiều quy định mới cho phép doanh nghiệp linh hoạt hơn trong xác định giá khởi điểm, xử lý bán vốn dưới giá trị sổ sách và lựa chọn phương thức chuyển nhượng phù hợp với thị trường. Ngoài ra, việc bổ sung cơ chế định giá các tài sản vô hình như thương hiệu, tiềm năng phát triển hay lợi thế kinh doanh cũng góp phần cải thiện sức hấp dẫn của các thương vụ cổ phần hóa thời gian tới.

Nhưng ông Đặng Huy Đông, nguyên Thứ trưởng Bộ KHĐT (nay là Bộ Tài chính), cho rằng trước hết cần phân định rõ giữa chức năng chủ sở hữu tài sản, vốn của Nhà nước và chức năng quản lý Nhà nước với mọi loại hình doanh nghiệp. Tiếp đó, mở rộng các phương thức bán cổ phần và vốn góp, bao gồm bán toàn bộ doanh nghiệp Nhà nước.

Với những doanh nghiệp mà Nhà nước cần nắm giữ 100% vốn hoặc cổ phần chi phối, ông cho rằng có thể tham khảo mô hình bán doanh nghiệp và thuê lại dịch vụ (sale and lease back).

“Có thể bán doanh nghiệp đang thực hiện dịch vụ công ích như nhà máy điện cho khu vực tư nhân để có vốn tái đầu tư cho các lĩnh vực, dự án ưu tiên. Sau đó, ký hợp đồng thuê lại dịch vụ của doanh nghiệp theo thỏa thuận để tận dụng năng lực quản lý hiệu quả của khu vực tư nhân, giảm chi phí quản lý doanh nghiệp Nhà nước”, ông Đông chia sẻ tại một diễn đàn về nâng cao năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp Nhà nước.

Ngoài những yếu tố trên, việc bảo đảm đối xử bình đẳng giữa các cổ đông và nâng cao tính minh bạch cũng là điều các chuyên gia quan tâm. TS Vũ Văn Ngọc, Viện trưởng Viện đào tạo tiên tiến, chất lượng cao và POHE (Đại học Kinh tế quốc dân), cho rằng nên tập trung quyền đại diện chủ sở hữu Nhà nước về một đầu mối chuyên nghiệp nhằm hướng tới mô hình hoạt động như một quỹ tài sản của Temasek Holdings (Singapore).

Với từng doanh nghiệp, cần sớm áp dụng các chuẩn mực quản trị của OECD trong việc tăng số lượng thành viên HĐQT độc lập và nâng cao vai trò của tiểu ban kiểm toán, nhân sự, chiến lược. Việc này giúp gia tăng cơ chế giám sát của xã hội, nhà đầu tư và cơ quan kiểm toán với doanh nghiệp.